In parole semplici — Un bond rischioso tende a offrire un rendimento diverso da un riferimento considerato più vicino al risk-free. Quella distanza è uno spread; il CS01 chiede quanto cambia il prezzo se lo spread si muove di un punto base.
Lo spread di credito non è un numero puro osservabile senza scelte. Serve una curva di riferimento, una convenzione e, spesso, un modello. Può riflettere default atteso, incertezza, liquidità, subordinazione, opzionalità, domanda/offerta e altri premi; non isola automaticamente una sola causa.
Il CS01 — credit spread 01 — è una sensibilità monetaria locale a una variazione di 0,0001, cioè un punto base, dello spread definito.
Quale spread?
Uno spread semplice sottrae il rendimento di un benchmark con scadenza simile. Il G-spread usa una curva governativa; l'I-spread usa una curva swap. Lo Z-spread è uno spread costante aggiunto ai tassi spot che riconcilia il prezzo con flussi fissi. L'option-adjusted spread (OAS) tenta di separare il valore dell'opzione incorporata mediante un modello di tassi e cash flow.
Questi numeri non sono intercambiabili. Cambiando curva, compounding, dati o modello cambia lo spread. Per callable o titoli con prepayment, lo Z-spread applicato a flussi fissi può descrivere male il rischio; l'OAS aggiunge però rischio di modello.
Come si costruisce il CS01
Una stima centrale rivaluta il titolo con spread leggermente più basso e più alto:
CS01 ≈ (P_spread−1bp − P_spread+1bp) / 2La formula mostra la magnitudine positiva tipica per una posizione long, ma i sistemi possono riportare segni diversi. Occorre specificare convenzione, valuta, quantità, curva invariata e spread sottoposto a bump. Per uno shock piccolo, una relazione equivalente usa la spread duration:
CS01 ≈ full value × spread duration × 0,0001Il DV01 e il CS01 possono avere unità monetarie simili ma muovono fattori differenti. Il primo viene spesso riferito a rendimento o curva tassi; il secondo allo spread. Una copertura del DV01 non neutralizza necessariamente il credito, e una copertura dello spread può lasciare tasso, basis e liquidità.
Per portafogli si conserva il CS01 per emittente, settore, rating, seniority, valuta e nodo. La somma netta può nascondere esposizioni lorde opposte e rischio di jump-to-default.
Da spread a perdita: il passaggio che non è automatico
Una relazione ridotta spesso collega spread, probabilità di default e recovery, ma richiede orizzonte, misura di probabilità, liquidità e premio per il rischio. La scorciatoia spread ≈ PD × LGD è al massimo un'intuizione sotto ipotesi severe; non deve essere usata come identità empirica.
Lo spread può allargarsi senza default e restringersi mentre il rischio assoluto resta elevato. In default il movimento non è più un piccolo bump: contano recovery, seniority, procedura e timing. Per questo CS01, jump-to-default e perdita di scenario sono viste complementari.
Errore tipico — Dire che 200 punti base di spread equivalgono a una probabilità di default del 2%. Mancano orizzonte, recovery, curva, premio per il rischio e convenzioni.
Domande che questa voce risolve
Rispetto a quale curva è misurato lo spread? È G-spread, Z-spread o OAS? Quale modello tratta le opzioni? Il CS01 muove solo spread o anche curve? Quali rischi non lineari e di default restano esclusi?
Fonti
- FINRA — Bonds
- Federal Reserve Board — H.15 Selected Interest Rates
- Basel Committee — Basel III: Finalising post-crisis reforms