A quién sirve — A quien debe convertir un conjunto de instrumentos o estrategias en una cartera gobernable, distinguiendo el dinero asignado del riesgo que genera cada componente.
La asignación de capital es el proceso de distribuir recursos escasos entre componentes de una cartera: instrumentos, estrategias, cuentas, mandatos y reservas líquidas. Su resultado puede ser una serie de pesos, importes, nocionales o límites. Ninguno de esos objetos equivale automáticamente al riesgo. Dos posiciones con el mismo valor de mercado pueden tener volatilidad, liquidez, payoffs y pérdidas de escenario muy distintos.
Asset allocation suele indicar la distribución entre clases de activos; capital allocation puede abarcar también estrategias, mesas o cuentas. Ambas son decisiones sobre recursos. Un presupuesto de riesgo asigna, en cambio, cuotas de una medida de riesgo elegida, mientras que la contribución al riesgo es un resultado calculado sobre la cartera. Separar estos tres niveles evita llamar «asignación» a cualquier porcentaje de un informe.
Pesos: una identidad con un perímetro preciso
En una cartera long-only, sin apalancamiento y plenamente invertida, el peso de un componente puede expresarse así:
wᵢ = Vᵢ / Vₚ; ∑ᵢ wᵢ = 1Aquí Vᵢ es el valor de mercado del componente y
Vₚ el valor de la cartera en la misma divisa y fecha de
valoración. Es una identidad contable, no un método de inversión. Con caja,
ventas en corto, futuros, opciones o swaps, la suma y el significado de los
pesos dependen de la convención elegida. Valor de mercado, nocional,
equivalente delta, DV01 y exposición bruta responden a preguntas diferentes.
La restricción ∑ wᵢ = 1 tampoco es universal. Una cartera puede
tener exposición bruta superior al capital, exposición neta cercana a cero o
garantías separadas del nocional. Antes de comparar pesos hay que declarar
entidad, divisa base, apalancamiento, tratamiento de la caja, look-through de
los fondos y métrica aplicada a los derivados.
De la decisión a la cartera
Un proceso verificable parte del mandato, no de una fórmula aislada:
- Definir el objetivo. Conservación, crecimiento, cobertura, rendimiento relativo o control de un pasivo requieren criterios distintos.
- Fijar el perímetro. Universo admisible, divisa, horizonte, benchmark, apalancamiento, liquidez mínima y capacidad operativa deben ser explícitos.
- Elegir la unidad. Pesos de capital, sensibilidades, volatilidad, Expected Shortfall y pérdida de escenario no pueden mezclarse sin una transformación coherente.
- Estimar los inputs. Rendimientos esperados, covarianzas, costes y liquidez son estimaciones sujetas a error muestral y cambio de régimen.
- Aplicar método y restricciones. El resultado matemático debe pasar controles de concentración, turnover, tamaño negociable, financiación y reglas del mandato.
- Probar fuera del caso central. Escenarios, shocks de correlación, gaps, variaciones de margen y salidas simultáneas revelan vulnerabilidades que una sola matriz histórica puede no representar.
- Implementar y conciliar. Redondeos, precios efectivos, costes y movimientos de mercado separan los pesos teóricos de los reales.
La asignación es, por tanto, un ciclo de decisión. El vector de pesos es solo uno de sus artefactos.
Métodos distintos, preguntas distintas
| Método | Información dominante | Límite que debe declararse |
|---|---|---|
| Pesos iguales | número de componentes | ignora diferencias de riesgo y dependencia |
| Pesos estratégicos | mandato y juicio económico | dependen de las hipótesis del decisor |
| Media-varianza | rendimiento esperado y covarianza | sensible al error de estimación |
| Varianza mínima | covarianza estimada | puede concentrar en pocos componentes y no modela todo riesgo |
| Risk budgeting | contribuciones a una medida elegida | hereda supuestos y límites de esa medida |
| Basado en escenarios | pérdidas bajo shocks explícitos | depende de la selección y coherencia de los escenarios |
La formulación de Markowitz muestra cómo combinar rendimientos, varianzas y covarianzas en un problema de selección de cartera. No demuestra que los inputs sean conocidos, que la varianza agote el riesgo ni que el óptimo estimado siga siéndolo fuera de muestra. DeMiguel, Garlappi y Uppal documentan cómo el error de estimación puede erosionar las ventajas teóricas de muchos optimizadores frente a un benchmark sencillo. Es evidencia sobre muestras y modelos concretos, no una prueba de que los pesos iguales ganen siempre.
Del mismo modo, un «edge más robusto» no determina por sí solo el peso correcto. Hacen falta una definición medible de edge, incertidumbre de la estimación, dependencias, capacidad, costes y pérdida tolerable. Un rendimiento esperado mayor puede coexistir con riesgo de cola o liquidez incompatibles con el mandato.
Rebalanceo y desviaciones
El rebalanceo acerca la cartera a los pesos o niveles de riesgo deseados. Puede seguir un calendario, activarse por bandas, responder a flujos o venir impuesto por un límite. No existe una frecuencia mensual, trimestral o diaria adecuada para toda cartera. Una actuación más rápida puede reducir algunas desviaciones y aumentar turnover, spreads, impacto de mercado, impuestos y dependencia de estimaciones ruidosas.
Antes de operar conviene separar cuatro causas: movimiento de precios, cambios de volatilidad o dependencia, flujos de caja y modificación intencional del mandato. Solo la última representa necesariamente una nueva visión. Las demás pueden exigir acción o aceptarse dentro de una banda documentada.
Error habitual — Interpretar el 30% del capital asignado a una estrategia como «30% del riesgo». La contribución depende también del riesgo propio, de la covarianza con el resto, del apalancamiento y de la medida elegida.
Ejemplo de lectura, no cartera modelo
Una cuenta asigna el 45% de su valor a la estrategia A, el 35% a B y el 20% a caja. Eso describe pesos de capital. Si A es poco volátil pero B reacciona con fuerza a un factor ya presente en otras posiciones, B puede contribuir más riesgo pese a recibir menos capital. Si la caja garantiza futuros, ese 20% no está necesariamente fuera del riesgo económico. Para completar la lectura hacen falta exposiciones, sensibilidades, contribuciones, escenarios y restricciones de liquidez.
El ejemplo no recomienda esos pesos: muestra por qué una tabla de porcentajes no basta para evaluar una asignación.
Fuentes
- Harry Markowitz, Portfolio Selection, The Journal of Finance (1952) — formulación originaria de la selección de cartera mediante rendimientos, varianzas y covarianzas.
- Victor DeMiguel, Lorenzo Garlappi y Raman Uppal, Optimal Versus Naive Diversification: How Inefficient Is the 1/N Portfolio Strategy?, The Review of Financial Studies — comparación fuera de muestra y papel del error de estimación.
- U.S. Securities and Exchange Commission, Division of Economic and Risk Analysis, Use of Derivatives by Registered Investment Companies — límites del nocional por sí solo al comparar exposiciones distintas.
- Basel Committee on Banking Supervision, Principles for effective risk data aggregation and risk reporting — BCBS 239 — exactitud, integridad, conciliación y gobierno de datos agregados.